【兴证固收】信用债整体波动，行业利差表现分化——2025年4月兴证固收行业利差跟踪

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一、同等级不同行业利差跟踪

• 2025年4月，AAA高评级行业利差大多走阔。其中利差收窄幅度较大的行业为房地产、地产中票、地产公司债，利差走阔幅度较大的行业为非银金融、电气设备。

• AA+等级行业利差大多走阔。其中利差收窄幅度较大的行业为化工、食品饮料，利差走阔幅度较大的行业为家用电器、钢铁。

• AA等级行业利差普遍收窄。其中利差收窄幅度较大的行业为农林牧渔、地产企业债。

二、同行业不同等级的利差跟踪

• 2025年4月，强周期行业利差表现均走阔。2025年4月地产公司债行业利差各等级走势分化。其中AAA等级收窄12.47bp，AA+等级走阔1.28bp。对于市场影响而言，关键还是在于需求以及预期的变化。一方面，建议投资者继续关注地产高频数据，另一方面也建议投资者对于不同发债主体经营内容的边际差异化进行细分观察。

三、城投行业利差跟踪

• 2025年4月各地区低评级城投利差表现分化。样本中，2025年4月广东省低评级城投利差收窄1.58bp，浙江省低评级城投利差收窄2.47bp。其余省份中，贵州省低评级城投利差收窄17.91bp。

风险提示：经济超预期变化，突发性信用风险事件，行业政策超预期

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同等级不同行业利差跟踪

样本选取规则：除地产债外都使用无担保中票的样本；在样本选取上：1）剔除有担保条款和累进利率条款的个券；2）剔除私募发行的中票（PPN）和集合票据；3）某个时期个券的剩余期限在1年以下，则被移出统计范畴；4）剔除超AAA类的发行人；5）个券在评级调整后将调整至相应的等级。

2025年4月，AAA、AA+和AA等级行业利差趋势呈现分化，具体而言：

2025年4月，AAA高评级行业利差大多走阔。其中利差收窄幅度较大的行业为房地产（-46.05bp）、地产中票（-45.44bp）、地产公司债（-12.47bp）。从波动幅度的环比变化来看，行业利差波动幅度表现分化，调整幅度较大的为房地产（环比下降51.94bp）。

AA+等级行业利差均大多走阔。其中利差收窄幅度较大的行业为化工（-27.49bp）。而从波动幅度的环比变化来看，行业利差波动幅度表现分化，调整幅度较大的为化工（环比下降15.07bp）。

AA等级行业利差均普遍收窄。其中利差收窄幅度较大的行业为农林牧渔（-10.98bp）、地产企业债（-5.67bp）。

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同行业不同等级的利差跟踪

2025年4月，强周期行业利差表现均走阔。

从基本面的角度观察，2025年4月煤炭行业工业品、钢铁行业工业品价格表现分化。1）煤炭板块：动力煤方面，环渤海动力煤综合平均价格指数环比下降1.17%。焦煤方面，本月焦煤价格环比上涨0.70%。2）钢铁板块：本月螺纹钢、热轧板、冷轧板、中板价格普遍下行。具体来看：螺纹钢:HRB400 20mm 2025年4月平均价格3,047.39元/吨（2025年3月平均价格3,259.52元/吨）；热轧板卷:Q235B:3.0mm 2025年4月平均价格3,151.30元/吨（2025年3月平均价格3,421.43元/吨）；冷轧板卷:1.0mm 2025年4月平均价格3,648.26元/吨（2025年3月平均价格4,064.29元/吨）；中板:普20mm 2025年4月平均价格3,321.74元/吨（2025年3月平均价格3,453.33元/吨）。 3）建筑材料板块：玻璃价格指数、水泥价格指数表现分化。截至2025年4月末，全国浮法平板玻璃:4.8/5mm市场价1,331.90元/吨（2025年3月末价格为1,308.30元/吨），环比上涨1.80%。4月末全国水泥价格指数124.55元/吨（2025年3月末价格127.77元/吨），环比下降2.52%，其中华北地区水泥价格环比下降幅度较大，为5.51%。

2025年4月地产公司债行业利差各等级走势分化。其中AAA等级收窄12.47bp，AA+等级走阔1.28bp。

基本面层面，土地方面，2025年4月，全国100个大中城市共供应土地规划建筑面积0.93亿平方米；成交规划建筑面积0.79亿平方米1。楼市价格方面，2025年4月百城住宅价格（新建）为16764元/平方米，环比保持上涨，涨幅0.14%，同比上涨2.50%。2025年4月全国30大中城市商品房成交面积同比减少12.02%，环比减少23.99%。拆分来看，一线城市成交面积同比减少2.21%；二线城市同比减少15.11%；三线城市同比减少17.74%。近期行业供给层面的政策较多，对于市场影响而言，关键还是在于需求以及预期的变化。一方面，建议投资者继续关注地产高频数据，另一方面也建议投资者对于不同发债主体经营内容的边际差异化进行细分观察。 

1 根据wind周度数据加总

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城投行业利差跟踪

城投利差构建原则：考虑到城投债的特殊性，我们采用无担保的城投企业债样本，并且在样本选取中遵循以下原则：1）剔除有担保条款和累进利率条款的个券；2）剔除私募债和集合债券；3）某个时期个券的剩余期限在1年以下，则被移出统计范畴；4）个券在评级调整后将调整至相应的等级。

从不同等级的城投利差观察，各等级城投债利差均收窄。2025年4月，在2015年之后发行的AAA等级、AA+等级和AA等级城投利差分别收窄0.43bp、2.55bp和5.73bp。

2025年4月各地区低评级城投利差表现分化。样本中，2025年4月广东省低评级城投利差收窄1.58bp，浙江省低评级城投利差收窄2.47bp。其余省份中，贵州省低评级城投利差收窄17.91bp。

风险提示：经济超预期变化，突发性信用风险事件，行业政策超预期